העולם הוא מקום מחובר יותר מאי פעם. עם התקדמות המדע והטכנולוגיה, כלכלות מכל קצוות תבל הפכו תלויות זו בזו, ופירמות העושות עסקים בכלכלה מתעוררת וגבולות נגישות הן לצרכנים והן למשקיעים מהארצות המפותחות. עם הצמיחה ההולכת וגוברת של כלכלות מתפתחות, כמו מדינות ה- BRIC, משקיעים מחפשים יותר ויותר דרכים לגוון את התיקים שלהם כך שיכללו ניירות ערך משווקים אלה.
עם זאת, נושא עיקרי שעומדים בפני מנהלי קרנות ומשקיעים בודדים הוא כיצד להעריך כראוי חברות שעושות את מרבית עסקיהן בכלכלות שוק מתפתחות., נסקור גישות נפוצות שנקבעו על ידי מכון CFA, יחד עם הגורמים שיש לתת עליהם את הדעת כאשר מנסים להעריך אומדן שווי על חברות מתפתחות בשוק.
השתמש בניתוח תזרים מזומנים מוזל לצורך הערכה
הרעיון של הצבת ערך בחברה המתעוררת עשוי להראות קשה, אך הוא אינו שונה בהרבה מאשר הערכת חברה מכלכלה מפותחת ומוכרת יותר; עמוד השדרה של הערכת שווי הוא עדיין ניתוח תזרים מזומנים מוזל (DCF). מטרת ניתוח DCF היא פשוט להעריך את הכסף שהמשקיע היה מקבל מהשקעה, מותאם לערך הזמן של הכסף.
למרות שהקונספט זהה, ישנם עדיין כמה גורמים ספציפיים לשווקים מתעוררים שיש לטפל בהם. לדוגמה, השפעת שערי חליפין, שיעורי ריבית ואומדני אינפלציה הם חששות ברורים בעת ניתוח חברות המתפתחות בשוק.
שערי חליפין נחשבים בעיני רוב האנליסטים כבלתי חשובים יחסית, מכיוון שלמרות שהמטבעות המקומיים של מדינות השוק המתעוררים יכולים להשתנות בצורה פרועה ביחס לדולר (או מטבעות מבוססים אחרים), הם נוטים להישאר קרובים ביחס לכוח הקנייה של המדינה (PPP).
אז במקרה זה, לשינויים בשער החליפין תהיה השפעה מועטה על האומדנים העסקיים המקומיים העתידית של חברת שוק מתעוררים. עם זאת, ניתן לבצע ניתוח רגישות כדי לקבוע את השפעות מטבע החוץ עקב תנודות המטבע המקומי.
האינפלציה לעומת זאת ממלאת תפקיד גדול יותר בהערכת שווי, במיוחד עבור חברות הפועלות בסביבת אינפלציה עשויה להיות גבוהה. על מנת לנטרל את השפעות האינפלציה על אומדן ה- DCF עבור חברת שוק מתפתח, יש צורך לאמוד את תזרימי המזומנים העתידיים הן בתנאים נומינליים (מתעלמים מאינפלציה) והן במונחים ריאליים (מתכוונים לאינפלציה). על ידי אמידת תזרימי מזומנים עתידיים במונחים ריאליים וגם נומינליים והיוון בהם בשיעורים מתאימים (שוב, התאמה לאינפלציה במידת הצורך), עלינו להיות מסוגלים לגזור ערכים יציבים שקרובים במידה סבירה אם הוגשו כראוי לאינפלציה. ביצוע ההתאמות המתאימות למונה ולמכנה של משוואות DCF מסיר את השפעת האינפלציה.
(חישוב אם השוק משלם יותר מדי עבור מניה מסוימת. בדוק את הערכת DCF: בדיקת השפיות בשוק המניות .)
התאמות לחישוב DCF בשווקים מתעוררים
עלות ההון
מכשול מרכזי בהשגת אומדני תזרים מזומנים בחינם בשווקים מתעוררים הוא אומדן עלות ההון של חברה. הן בעלות ההון של החברה והן בעלות החוב, יחד עם מבנה ההון בפועל עצמו יש תשומות המהוות אתגר להעריך בשווקים מתעוררים. הקושי הגדול ביותר באמידת עלות ההון יהיה מטבעו ההכרעה בשיעור ללא סיכון, מכיוון שאיגרות חוב ממשלתיות מתעוררות לא יכולות להיחשב כהשקעות חסרות סיכון. לפיכך, מכון CFA מציע להוסיף את הפרש שיעורי האינפלציה בין הכלכלה המקומית למדינה מפותחת ולהשתמש בזה כמרווח על גבי תשואת האג"ח לטווח הארוך של אותה מדינה.
עלות החוב
במקרה של הערכת עלות החוב, שימוש במרווחים דומים של מדינות מפותחות בסוגיות חוב דומות לאלה של החברה המדוברת, והוספת כי לשיעור נטול הסיכון הנגזר מלמעלה ייתן עלות מקובלת לפני מס של חוב - תשומה הכרחית לחישוב עלות החוב של החברה. מתודולוגיה זו גורמת להנחה שהשיעור נטול הסיכון של שוק מתפתח אינו למעשה נטול סיכון.
לבסוף, כדי לבחור מבנה הון מתאים, עדיף להשתמש בממוצע בענף. אם אין זמין בממוצע בתעשייה המקומית, השימוש בממוצע אזורי או עולמי יעבוד גם כן.
עלות הון ממוצעת משוקללת
מפתח נוסף להגיע לערך שמיש בשיטת DCF הוא לכלול פרמיית סיכון במדינה לעלות ההון הממוצעת המשוקללת של החברה (WACC). הסיבה לכך היא להיות בטוחים שאנו משתמשים בשיעור ניכיון מתאים בעת השימוש בנתונים נומינליים לצורך היוון תזרימי המזומנים העתידיים של החברה. המפתח כאן הוא לבחור פרמיית סיכון במדינה שתואמת את התמונה הכוללת של המשרד והכלכלה.
יש כלל קשה ומהיר לבחירת פרמיית הסיכון במדינה. עם זאת, לעתים קרובות למדי אנשים (גם חובבים וגם אנשי מקצוע כאחד) יעריכו יתר על המידה את הפרמיה. שיטה טובה שמציע מכון CFA היא לבחון את הפרמיה בהקשר של מודל תמחור נכסי ההון (CAPM), ולוודא כי נלקחים בחשבון התשואות ההיסטוריות של מניות החברה.
השוואה עמיתים
החלק האחרון בפאזל הערכת השווי, בדומה לחברות מכלכלות מפותחות, הוא להשוות את הפירמה לעמיתיו בתעשייה על בסיס מרובה. הערכת החברה מול חברות דומות בשוק המתעוררים על מכפילים, כלומר מכפיל הארגון, תעזור לתת תמונה ברורה יותר של האופן בו העסק מתעלה ביחס לאחרים בענף שלו, במיוחד אם עמיתים כאמור מתחרים באותה הכלכלה המתהווה.
בשורה התחתונה
הערכת חברות משוק מתעורר עשויה להיראות כמו תהליך קשה מדי לביצוע. יש לקוות, די קל לראות כי גישות הערכת השווי הבסיסיות עבור חברות בשוק המתעוררות דומות מאוד להערכת שווי של חברות כלכלה מפותחות מוכרות יותר, רק עם כמה גורמים להתאמתם בהערכותיך.
מכיוון שמדינות כמו סין, הודו, ברזיל ואחרות ממשיכות לצמוח כלכלית ולהשאיר את טביעת הרגל שלהן על הכלכלה העולמית, הערכת שווי של חברות ממדינות כאלה תהיה חלק חשוב בבניית תיק עבודות עולמי באמת.
