זו אמת שמתעלמת ממנה לעיתים קרובות, אך היכולת של המשקיעים לראות במדויק את המתרחש בחברה ולהצליח להשוות בין חברות המבוססות על אותם מדדים היא אחד החלקים החיוניים ביותר בהשקעה. הוויכוח כיצד לתת דין וחשבון על אופציות למניות הניתנות לעובדים ומנהלים, התווכח בכלי התקשורת, אולמות ההנהלה של החברה ואפילו בקונגרס האמריקני. לאחר שנים רבות של התכתשויות, הועצה מועצת התקינה החשבונאית הפיננסית, או FASB, את הצהרת FAS 123 (R), הקוראת לחייב את הוצאות החובה של אופציות המניות החל ברבעון הכספי הראשון של החברה לאחר ה- 15 ביוני 2005.
המשקיעים צריכים ללמוד כיצד לזהות אילו חברות יושפעו ביותר - לא רק בצורה של עדכוני רווחים לטווח קצר, או GAAP לעומת רווחי פרופורמה - אלא גם על ידי שינויים ארוכי טווח בשיטות התגמול וההשפעות שיש להחלטה. על אסטרטגיות ארוכות טווח של חברות למשיכת כישרון והנעת עובדים.
היסטוריה קצרה של אפשרות המניה כפיצוי
הנוהג של מתן אופציות למניות לעובדי החברה הוא בן עשרות שנים. בשנת 1972 הוציאה מועצת עקרונות החשבונאות (APB) חוות דעת מס '25, שקראה לחברות להשתמש במתודולוגיית ערך מהותי לצורך הערכת אופציות המניות שהוענקו לעובדי החברה. בשיטות ערך מהותיות ששימשו באותה תקופה, חברות יכולות להנפיק אופציות מניות "בכסף" מבלי לרשום הוצאות כלשהן על דוחות ההכנסה שלהן, מכיוון שהאופציות נחשבו ללא ערך מהותי ראשוני. (במקרה זה, ערך מהותי מוגדר כהפרש בין מחיר המענק למחיר השוק של המניה, שבעת ההענקה יהיה שווה). לכן, בעוד שהנוהג שלא לרשום עלויות בגין אופציות למניות החל כבר מזמן, המספר שנמסר היה כה קטן עד שהרבה אנשים התעלמו ממנו.
קדימה מהירה לשנת 1993; סעיף 162 מ 'לקוד הפדיון הפנימי נכתב ומגביל למעשה את הפיצוי במזומן של מנהלי התאגידים למיליון דולר לשנה. בשלב זה השימוש באופציות במניות כסוג של פיצוי באמת מתחיל להמריא. במקביל לעלייה זו במתן אופציות הוא שוק שור סוער במניות, במיוחד במניות הקשורות לטכנולוגיה, שמפיק תועלת מחידושים ומביקוש המשקיעים הגביר.
די מהר לא מדובר רק במנהלים הבכירים שקיבלו אופציות למניות, אלא גם עובדים בדרג ותיק. אופציית המניה עברה מיתרון מנהלי בחדר האחורי ליתרון תחרותי מלא לחברות שרצו למשוך ולהניע הכישרון העליון, במיוחד כישרונות צעירים שלא הפריעו להם לקבל כמה אפשרויות מלאות סיכויים (בעיקרון, כרטיסי הגרלה) במקום תוספת מזומן בוא יום המשכורת. אבל בזכות שוק המניות הפורח, במקום כרטיסי הגרלה, האופציות שהוענקו לעובדים היו טובות כמו זהב. זה סיפק יתרון אסטרטגי מרכזי לחברות קטנות יותר עם כיסים רדודים יותר, שיכלו לחסוך את המזומנים שלהם ופשוט להנפיק עוד ועוד אפשרויות, כל עוד לא רושמים אגורה מהעסקה כהוצאה.
וורן באפט התייחס למצב העניינים במכתבו לבעלי המניות משנת 1998: "למרות שאופציות, אם הן מובנות כראוי, יכולות להיות דרך מתאימה, ואפילו אידיאלית, לפצות ולהניע את המנהלים הבכירים, אך לעתים קרובות הם גחמניים בפראות בהפצתם תגמולים, לא יעילים כמניעים ויקרים באופן יחסי לבעלי המניות."
זה זמן הערכה
למרות שניהל ריצה טובה, בסופו של דבר "ההגרלה" הסתיימה - ובאחת. הבועה המונעת על ידי הטכנולוגיה בשוק המניות פרצה ומיליוני אופציות שהיו בעבר רווחיות הפכו לחסרות ערך, או "מתחת למים". שערוריות תאגידיות שלטו בתקשורת, מכיוון שהחמדנות המדהימה נראית בחברות כמו אנרון, וורלדקום וטייקו חיזקו את הצורך של משקיעים ורגולטורים להשתלט על החשבונאות והדיווח התקינים.
ליתר ביטחון, ב- FASB, הגוף הרגולטורי העיקרי לתקני חשבונאות בארה"ב, הם לא שכחו כי אופציות למניות הן הוצאה בעלות ריאלית לחברות ובעלי מניות כאחד.
מהן העלויות?
העלויות שיכולות להוות אופציות למניות לבעלי המניות הן עניין של ויכוח רב. על פי ה- FASB, שום דרך ספציפית להערכת מענקי אופציות אינה נאלצת על חברות, בעיקר מכיוון שלא נקבעה "שיטה מיטבית".
לאופציות המניות המוענקות לעובדים יש הבדלים מרכזיים מאלו שנמכרו בבורסות, כמו תקופות הבשלה וחוסר מעבר (רק העובד יכול אי פעם להשתמש בהן). בהצהרתם יחד עם ההחלטה, ה- FASB יאפשר כל שיטת הערכה, כל עוד היא משלבת את משתני המפתח המרכיבים את השיטות הנפוצות ביותר, כגון Black Scholes ומודלים בינומיים. משתני המפתח הם:
- כאן נעשה שימוש בשיעור ההחזר נטול הסיכון (בדרך כלל ייעשה שימוש בשער החשבונות של שלושה או שישה חודשים). שיעור הדיבידנד הצפוי לביטחון (חברה). תנודתיות מיושמת או צפויה באשרון הבסיסי במהלך תקופת האופציה. מחיר מימוש האופציה. טווח או משך האופציה הצפוי.
תאגידים רשאים להשתמש בשיקול דעתם בבחירת מודל הערכת שווי, אך על אותם מבקרי הסכם להיות מוסכמים גם עליהם. עם זאת, יכולים להיות הבדלים גדולים באופן מפתיע ביחס להערכות השווי בהתאם לשיטה הנהוגה וההנחות במקום, במיוחד הנחות התנודתיות. מכיוון שגם חברות וגם משקיעים נכנסים לטריטוריה חדשה כאן, הערכות שווי ושיטות אמורות להשתנות עם הזמן. מה שידוע הוא מה שכבר התרחש, וזה שחברות רבות הפחיתו, התאימו או ביטלו את תוכניות האופציות הקיימות שלהן לחלוטין. מול הסיכוי שיהיה צורך לכלול עלויות משוערות בעת הענקתן, חברות רבות בחרו להשתנות במהירות.
שקול את הנתונים הבאים: מענקי אופציות המניות שהוענקו על ידי חברות S&P 500 ירדו מ -7.1 מיליארד בשנת 2001 ל -4 מיליארד בלבד בשנת 2004, ירידה של יותר מ -40% בשלוש שנים בלבד. התרשים למטה מדגיש מגמה זו.
איור 1
שיפוע הגרף מוגזם בגלל הרווחים המדוכאים בשוק הדובים של 2001 ו -2002, אך המגמה עדיין אינה ניתנת להכחשה, שלא לדבר על דרמטית. אנו רואים כעת מודלים חדשים של פיצויים ושכר תמריצים למנהלים ולעובדים אחרים באמצעות פרסי מניות מוגבלים, בונוסי יעד תפעוליים ושיטות יצירתיות אחרות. זה רק בשלבי ההתחלה, כך שאנו יכולים לצפות לראות גם חודשי תנועה וגם חידוש אמיתי עם הזמן.
למה המשקיעים צריכים לצפות
המספרים המדויקים משתנים, אך מרבית ההערכות עבור ה- S&P צופות ירידה כוללת ברווחי GAAP נטו כתוצאה מהוצאות אופציות המוצאות של בין 3 ל- 5% לשנת 2006, השנה הראשונה בה כל החברות ידווחו במסגרת ההנחיות החדשות. תעשיות מסוימות יושפעו יותר מאחרות, ובמיוחד תעשיית הטכנולוגיה, ומניות נסד"ק יראו ירידה מצטברת גבוהה יותר ממניות NYSE. קחו בחשבון שרק תשעה תעשיות ירכיבו יותר מ- 55% מכלל האופציות המוצאות עבור S&P 500 בשנת 2006:
איור 2
מגמות כאלה עלולות לגרום לסיבוב מגזרי כלשהו לעבר תעשיות בהן אחוז ההכנסה הנקי "בסכנה" נמוך יותר, שכן המשקיעים מגלים אילו עסקים ייפגעו ביותר בטווח הקצר.
חשוב לציין כי מאז 1995, הוצאות אופציות למניות כלולות בדיווחי טופס 10-Q ו- 10-K SEC - הם נקברו בהערות שוליים, אך הם היו שם. המשקיעים יכולים להסתכל בסעיף שכותרתו בדרך כלל "פיצויים מבוססי מניות" או "תוכניות אופציות למניות" כדי למצוא מידע חשוב על המספר הכולל של האופציות העומדות לרשות החברה להעניק או לתקופות הבשלה והשפעות דילול אפשריות על בעלי המניות.
כסקירה עבור מי שאולי שכח, כל אופציה שמומרת למניה על ידי עובד מדללת את אחוזי הבעלות של כל בעל מניות אחר בחברה. חברות רבות המנפיקות מספר רב של אופציות כוללות גם תוכניות לרכישה חוזרת של מניות כדי לסייע בקיזוז הדילול, אך המשמעות היא שהן משלמות מזומנים כדי לרכוש מניות שניתנו בחינם לעובדים - יש להסתכל על סוגים אלה של רכישות חוזרות של מניות כ עלות פיצויים לעובדים, ולא שפכת אהבה לבעלי המניות הממוצעים מקופת התאגיד.
התומכים הקשים ביותר בתורת השוק היעילה יאמרו כי המשקיעים אינם צריכים לדאוג מהשינוי החשבונאי הזה; מכיוון שהנתונים כבר היו בהערות שוליים, הוויכוח נמשך, שוקי המניות כבר שילבו מידע זה במחירי המניות. בין אם תרשמו לאמונה זו ובין אם לא, העובדה היא כי חברות ידועות רבות יניבו את הרווח הנקי שלהן, על בסיס GAAP, שיופחת בהרבה יותר מממוצע השוק של 3 עד 5%. בדומה לתעשיות לעיל, תוצאות המניות הבודדות יהיו מפותלות מאוד, כפי שניתן לראות בדוגמאות הבאות:
איור 3
למען ההגינות, חברות רבות (כ -20% מ- S&P 500) החליטו לנקות את השמשות הקדומות שלהן מוקדם והודיעו כי יתחילו להוציא את עלויותיהן לפני המועד האחרון; יש להריע להם על המאמצים שלהם. יש להם את היתרון הנוסף של שנתיים-שלוש לעצב מבני תגמול חדשים המספקים את העובדים ואת ה- FASB כאחד.
הטבות מס - מרכיב חיוני נוסף
חשוב להבין כי בעוד שרוב החברות לא רשמו הוצאות בגין מענקי האופציה שלהן, הן קיבלו הטבה נוחה על דוחות ההכנסה שלהן בצורה של ניכויי מס יקרי ערך. כאשר עובדים מימשו את האופציות שלהם, נתבע השווי המהותי (מחיר שוק מינוס מחיר המענק) בעת המימוש כניכוי מס על ידי החברה. ניכויי המס הללו נרשמו כתזרים מזומנים תפעולי; ניכויים אלה עדיין יתאפשרו אך כעת ייספרו כתזרים מזומנים מימוני במקום תזרים מזומנים תפעולי. זה אמור לגרום למשקיעים להיזהר; לא רק שה- GAAP EPS יהיה נמוך יותר עבור חברות רבות, גם תזרים המזומנים התפעולי יירד. רק כמה? כמו בדוגמאות הרווחים לעיל, חברות מסוימות ייפגעו הרבה יותר מאחרות. ככלל, ה- S&P היה מראה על ירידה של 4% בתזרים המזומנים התפעולי בשנת 2004, אולם התוצאות מגולגלות, כפי שהדוגמאות להלן ממחישות בצורה די ברורה:
איור 4
כפי שמגלה הרשימות לעיל, חברות שמניותיהן התייצבו באופן משמעותי במהלך התקופה קיבלו רווח מס מעל הממוצע כיוון שהערך המהותי של האופציות עם פקיעתן היה גבוה מהצפוי בהערכת החברה המקורית. עם מחיקת ההטבה, מדד השקעה יסודי נוסף יעבור עבור חברות רבות.
מה לחפש מוול סטריט
אין הסכמה אמיתית כיצד יתמודדו חברות התיווך הגדולות עם השינוי לאחר שהופץ לכל החברות הציבוריות. דוחות אנליסטים יראו ככל הנראה גם את רווחי GAAP למניה (EPS) וגם את נתוני ה- EPS הלא-GAAP בשני הדיווחים וגם באומדנים / מודלים, לפחות במהלך השנים הראשונות. חברות מסוימות כבר הודיעו כי ידרשו מכל האנליסטים להשתמש בנתוני ה- EPS של GAAP בדוחות ובמודלים, אשר יחשבנה בעלויות הפיצוי של האופציות. כמו כן, חברות נתונים אמרו כי יתחילו לשלב את הוצאות האופציות בנתוני הרווחים והתזרים המזומנים שלהן.
בשורה התחתונה
במיטבם, אופציות מניות עדיין מספקות דרך ליישר את האינטרסים של העובדים עם אלה של ההנהלה העליונה ובעלי המניות, ככל שהתגמול גדל עם מחיר מניית החברה. עם זאת, לרוב קל מדי למנהל אחד או שניים לנפח באופן מלאכותי רווחים לטווח הקצר, בין אם משיגים הטבות רווח עתידיות לתקופות הרווח הנוכחיות או באמצעות מניפולציה שטוחה. תקופת מעבר זו בשווקים היא סיכוי גדול להעריך הן צוותי ניהול חברות והן צוותי קשרי משקיעים על דברים כמו הכנות שלהם, פילוסופיות הממשל התאגידי שלהם ואם הם מקיימים את ערכי המניות.
אם עלינו לסמוך על השווקים בכל דרך שהיא, עלינו לסמוך על יכולתו למצוא דרכים יצירתיות לפתור בעיות ולעכל שינויים בשוק. פרסי האופציות נעשו יותר ויותר אטרקטיביים ומשתלם מכיוון שהפרצה פשוט הייתה גדולה מדי ומפתה להתעלם. כעת, לאחר שהפרצה נסגרת, חברות יצטרכו למצוא דרכים חדשות לתת לעובדים תמריצים. בהירות בדיווח בחשבונאות ובדיווח על המשקיעים תועיל לכולנו, גם אם התמונה לטווח הקצר נעשתה מעורפלת מדי פעם.
