כשמדובר בהשקעה במכשירים פיננסיים, הערכת שווי אינה קריטית רק לקביעת שווי השוק ההוגן של הרכב, אלא היא חיונית גם לתפקודים של דיווח כספי וניתוח סיכונים. כלי הערכת השכיחות הנפוץ ביותר, המכונה שיטת תזרים מזומנים מוזלים (DCF), משמש להקרינה של תזרימי מזומנים עתידיים, תוך כדי הדגשת שיעורי ההיוון הנחוצים לתזרימי המזומנים ההם.
Takeaways מפתח
- כאשר מתבוננים בהזדמנות השקעה, אנליסטים מחקריים מסתמכים על שיטת תזרים המזומנים המוזלים ככלי בעל ערך להערכת תזרימי המזומנים. שווי מכשירים נגזרים מניח כי כל הנכסים הבסיסיים של השקעה מבוססים על התעריף ללא סיכון; לפיכך, קצב הצמיחה הריאלי של אותם נכסים אינו משפיע על הערכים הצפויים. נגזרים מבוטחים נחשבים פחות מסוכנים, מכיוון שעסקאות כאלה מהוות פחות סיכון של צד נגדי, בהתחשב בכך שניתן להשתמש בביטחונות כדי להתמודד עם הפסדים. נגזרות סחורות הן השקעות הרבה יותר בטוחות. מאשר עמיתיהם הלא-בטחוניים, וכתוצאה מכך הם מוערכים בשיעורים ללא סיכון.
הערכות נגזרות לפני המשבר הכלכלי של 2008 ואחריו
נגזרים פיננסיים מציגים גיוון בתיק ההשקעות על ידי הקלה בחשיפה לשווקים שונים. שווי הנגזרים הללו מניח שהתשואות על כל הנכסים העומדים בבסיסן מבוססות על שיעור ללא סיכון. לפיכך, השיעור הריאלי בו צומחים אותם נכסים הבסיסיים אינו משפיע באופן מהותי על ערכיהם. מושג זה מכונה הערכת שווי "ניטרלי סיכון".
לפני המשבר הפיננסי ב 2008, אג"ח ממשלתיות נחשבו כהשקעות נטולות סיכון. אחרי הכל, כמעט בלתי אפשרי שהממשלה תחליף את החוב שלה כאשר האוצר האמריקני יכול פשוט להדפיס יותר כסף כדי לעמוד בהתחייבויות החוב. יתרה מזאת, שיעורי החלפה המבוססים על שיעורי ההלוואות הבינבנקאיות (LIBOR, Euribor וכו ') נחשבו באופן כללי ללא סיכון. כתוצאה מכך, נתפסו שיעורי החלפה כמתאימים יותר להערכת שווי ניטרלי סיכון מאשר לתשואות אגרות חוב, מכיוון שהתמורה מעסקאות נגזרות מושקעת בדרך כלל בשוק הבינבנקאית, לעומת שוק האג"ח.
בעקבות המשבר הפיננסי ב -2008, כישלונם של בנקים מסוימים סימן ששיעורי ההלוואות הבין-בנקאיות אכן לא היו חסרי סיכון, כפי שחשבו בעבר. השקעות נגזרות רבות הראו סיכון משמעותי של צד נגדי מכיוון שעסקאות לא היו חייבות בטחונות או שיחות שוליים.
סיכון צד שכנגד כזה הוביל למפורסם לפשיטת רגל של ענקית בנקאות ההשקעות ליהמן ברדרס. כצד הנגדי ל -930, 000 עסקאות נגזרות, המהוות כ -5% מהפעילות הנגזרת העולמית, הבנק לא הצליח לזחול מתחת לחובותיו המוחצים של 619 מיליארד דולר, ובסופו של דבר סגר את שעריו לתמיד.
- נגזרים בטחונות לעומת נגזרים ללא סיכון
נגזרים הסוחרים ללא מרשם (OTC) מעסיקים הסכמי ISDA סטנדרטיים הכוללים לעיתים קרובות נספח לתמיכה באשראי (CSA), שהם סעיפים המתווים ממתני אשראי מורשים לעסקה, כמו רשת וביטחונות. עסקאות בטחונות מהוות פחות סיכון של צד נגדי מכיוון שניתן להשתמש בבטחונות כדי להחזיר הפסדים. כאשר בטחונות כאלה נופלים מתחת לסף מסוים, ניתן לקבל יותר.
הבדלים בפרופילי הסיכון בין עסקאות בטוחות ללא עסקאות מובילים תמיד לשיעורי היוון שערכיים שונים. ככל שהפחות מסוכנים מבין השניים, יש להעריך נגזרים בטוחות בשיעורים ללא סיכון.
OIS היוון ושיעורים ללא סיכון עבור נגזרים בטוחות
הסכמי CSA סטנדרטיים מגבילים הפסדים על ידי חיוב שיחות בטחונות יומיות על מנת למנוע סגירת צדדים נגדים. על רקע רקע זה, הבחירה הטבעית לשיעור ההיוון ללא הסיכון היא בדרך כלל סוג של שיעור לילה. זה נקרא "היוון OIS" או "ניכיון CSA." ניתן להפיק עקומות תשואה ללינה ממחלפי מדד ללינה (OIS).
לפני המשבר הפיננסי לא היה הבדל מועט בין עקומת התשואה של הלילה לבין עקומת התשואה הנגזרת משיעורי ההחלפה. במהלך המשבר, המרווחים בין שני עקומות התשואה התרחבו משמעותית. אף על פי שהוחלפו לאחרונה חילופי מדדים בין לילה, מדינות מפותחות כמו יפן ושוויץ מתהדרות ב- OIS נזיל מאוד, מה שמאפשר הערכות שווי אמינות יותר.
התפשטות היסטורית בין ליבור לדור של שלושה חודשים לקרנות הפד ושיעור לילה אפקטיבי (מקור נתונים: www.treasury.gov ו- www.research.stlouisfed.org)
למרות שמדינות חסרות שווקי OIS נזילים מספיק עשויות להיאבק בקביעת הערכות שווי, הן עשויות להישען על פתרונות לעקיפת הבעיה הכרוכים ביצירת OIS חוצה מטבעות סינתטיים שמשתמשים בעקומת OIS נזילה כבסיס, ומיישמים מרווח בסיס חוצה מטבעות כדי להפיק מטבע מקומי עקומת OIS. אם ביטוחים באופציות ושולי האופציה מרוויחים תעריף לילה, ניתן להחיל ניכיון OIS. ככלל, אפשרויות שיחה מניבות ערכים נמוכים יותר, ואילו אפשרויות מכירות מציגות ערכים גבוהים יותר.
משיחות בטחונות יומיות עולה כי ניכיון OIS הוא הבחירה ההגיונית לסוגי הערכה כאלה.
בשורה התחתונה
כדי לקבוע את שווי השוק להשקעה, הערכת שווי מבוצעת באופן מסורתי בשיטת תזרים מזומנים (DCF). כדי שהערך יהיה הוגן, שיעור ההיוון צריך להיות זהה לשיעור התשואה.
אף כי נגזרים נחשבו באופן היסטורי כנקיים מסיכון של צד נגדי, רעיון זה השתנה בעקבות המשבר הכלכלי של 2008. באקלים הכלכלי הנוכחי, עסקאות נגזרות בטוחות מצמצמות את הסיכון של צד נגדי, ולכן יש להעריך אותן בשיעור ללא סיכון.
