לפני עשר שנים היום הודיעה ג'יי.פי מורגן צ'ייס ושות '(NYSE: JPM) כי תרכוש את בר סטרנס בבורסה לניירות ערך ששוויה את הבנק בשווי של 2 דולר למניה. ביולי הקודם הגישו שתי קרנות גידור של Bear Stearns בגין פשיטת רגל. הפסדים למשקיעים של קרן אסטרטגיות אשראי מובנות בדרגה גבוהה של Bear Stearns ו- Bear Stearns אסטרטגיות אשראי מובנות בדרגה גבוהה אשראי מובנים הוערכו סוף סוף בכמעט 1.8 מיליארד דולר.
כיצד נמחק סכום כה עצום, ומה התרחש שבסופו של דבר עורר את נפילת בנק ההשקעות כולו?
מבצע כוכב
באוקטובר 2003 הודיעה הנהלת נכסי Bear Stearns על השקת קרן אסטרטגיות אשראי מובנות בדרגה גבוהה של Bear Stearns (קרן בדרגה גבוהה) במטרה "לחפש הכנסה שוטפת גבוהה והערכת שווי הון יחסית לליבר בעיקר באמצעות השקעות ממונפות בדרגת השקעה ניירות ערך פיננסיים מובנים עם דגש על ניירות ערך פיננסיים מובנים משולשים A ו- A."
כדי להשיג מינוף, הושאלה הקרן כנגד נכסיה הבסיסיים. עסקה שתוארה בתביעה שנערכה לאחר מכן על ידי בנק אוף אמריקה הייתה עבור נייר ערך שכותרתו כריבוע CDO, שהיה מכשיר חוב שהביטחונות הראשוניים כוללים נכסים בסיסיים של שתי קרנות הגידור.
ב- BusinessWeek דווח כי בנקים כמו מריל לינץ ', גולדמן סאקס, בנק אוף אמריקה וג'יי.פי מורגן צ'ייס הלוו לפחות 14 מיליארד דולר, וזה עבד טוב מאוד עבור הקרן ומנהליה ראלף קיופי ומאט טאנין.
עסק מסוכן
ככל שהתגמולים נערכו, כך אומרים כי קיופי החלה לקחת סיכונים גדולים יותר על ידי חיפוש השקעות בעלות תשואה גבוהה אך פחות אמינה. הודעת דוא"ל מפברואר 2007 של טאנין שהובאה בתביעה מציגה את חששותיו מתאבון הסיכון של עמיתו - "לא יאומן. הוא לא מסוגל להתאפק."
קרן ניהול הנכסים, שהונעה מההצלחה של הקרן לציון הגבוה, כמעט שלוש שנים, החליטה על הצעה נוספת. דובי סטירנס אסטרטגיות אשראי מובנות בדרגה גבוהה - קרן משופרת ממונפת (קרן משופרת) הושקה באוגוסט 2006.
חלק מההון הועבר מ"קרן Unleveraged "הישנה בדוח הכספי שלה ל"קרן הממונפת" החדשה יותר. הקרן החדשה יותר אפשרה רמות מינוף גבוהות יותר בהשוואה לקרן הישנה יותר.
אולם הדבר יצר בעיה חדשה: אף על פי שתפקידן של הקרנות היה להשקיע 90% מהקורפוס בניירות ערך בדירוג AAA ו- AA, 10 האחוזים הנותרים היו השקעות מאוד מסוכנות שלא נעלמו במיקוד בתיק. ורמות ההקצאה החלו להחליק.
בכניסתם של הקרנות לחודש מאי 2007, "אחוז הבטוחות הבסיסיות במבני כיתות ההשקעה שלנו בביטחונות במשכנתאות" תת פריים "הוא כ -60%."
סימני צרה
בסוף אותה שנה שוק המשכנתאות הסאב-פריים החל להתפתל והמשקיעים החלו לשאול שאלות. אפילו בקרב מנהלי הקופות הועלו חששות מסוימים, אך סיופי הסיר את פיו.
מנהלי הקרנות קיימו מספר קריאות משקיעים כדי לנסות ולהפחית את הפחדים הגוברים של המשקיעים ולהבטיח להם את בריאות הקופות. שיחות משקיעים נערכו בינואר ובאפריל ובאחרון טען קיופי כי אם מחירי ה- CDO יישארו במקומם, קרן הכיתה הגבוהה תייצר תשואה של 8% ואילו קרן Enhanced Leverage הייתה מחזירה 6%.
בעיות אלה העמיקו במהלך השבועות הקרובים, אך במקום להתנקות, מנהלי הקרנות פנו למשקיעים המוסדיים המחפשים הלוואות נוספות.
עם המשך שוק הדיור, נושים ספירלים כלפי מטה לקרנות הפכו לחוצים לגבי שווי הנכסים הבסיסיים. הם חיפשו מזומנים נוספים כבטוחה, באופן שיהיה עבור משקיע בודד דומה לשיחת שולי.
בינתיים, הכספים עצמם היו בצבע אדום. בת פחות מחצי שנה, קרן Enhanced Leverage כבר נתנה תשואות שליליות בעוד שברור התשואה החיובי של הקופה הוותיקה של 40 חודשים נשבר.
למטה והחוצה
עם זאת, באופן פרטי קיופי החל לאבד אמון. בהודעת דוא"ל שנערכה ב- 15 במרץ, 2007 לעמיתו שכולו אך הודה בתבוסה
"אני חושש מהשווקים האלה. מאט אמר שזו התכה או הזדמנות הקנייה הגדולה ביותר אי פעם, אני נוטה יותר לעבר הקודם. כפי שדיברנו זה אולי לא נמס לכלכלה הכללית, אבל בעולמנו זה יהיה. וול סטריט תוקע בתביעות משפטיות שסוחרים יאבדו מיליונים ועסקי ה- Cdo לא יהיו זהים במשך שנים."
תוך כשבוע ביקש קיופי לפדות שני מיליון דולר מההשקעה האישית שלו מקרן Enhanced Leverage. אבל זה לא הפריע למנהלי הקרנות לנסות לגייס כספים ממשקיעים המבקשים להעביר את הכסף שלהם לקרנות. תלונה של SEC טוענת כי גייסו כמעט 23 מיליון דולר מנויים חדשים לתאריך המנוי ב -1 במאי.
די מהר שהפסיק לעבוד כשמשקיעים חיפשו את כספם בחזרה.
קראנץ 'נזילות
הקרנות הרוויחו הרבה כסף באסטרטגיות שהיו מסוכנות אך חשוב מכך לא מאוד נזילות, וזה הקשה מאוד על הערכתם בפועל של הנכסים שהחזיקו בקרנות. בקרנות ישתמשו שיטת שווי הוגן להגיע להערכת השווי, והיא לקחה בחשבון גם את הסימנים שניתנו על ידי סוחרי מתווכים אחרים בהתבסס על העסקאות המתקיימות בנכסים הבסיסיים.
על פי הערת המבקר בדוחות הכספיים לקרנות שהסתיימו בדצמבר 2006, הערך של 70.19% מהניירות הערך שבידי הקרן הגבוהה (בשווי של 616 מיליון דולר) ו 63.1% - מהניירות הערך שהוחזקה על ידי הקרן המשופרת ממונפת הוערך על ידי שיטת שווי הוגן "בהיעדר ערכי שוק הניתנים לבירור בקלות."
המבקר גם הזהיר כי ערכים אלה יכולים להיות שונים מכל ערך שניתן לקבוע אם קיים שוק לניירות ערך אלה.
הבעיה הייתה שבשבועות האחרונים אפילו כאשר המנהלים ניסו למכור נכסים בכדי לעמוד בחלק מאותו לחץ פדיון, כמעט ולא היה שוק לניירות הערך. יתר על כן, ברגע שיצאה מילת הצרות בקופות, לא קמו קונים.
בסופו של דבר זה פשוט לא הספיק.
סוף זמנים
על פי מסמכים שהוגשו לנציבות לבדיקת משבר פיננסי, בסוף מרץ 2006 השקיעה הקרן כיתה גבוהה 924 מיליון דולר, בעוד שקרן Enhanced Leverage הסתכמה ב -638 מיליון דולר. לעומת זאת, העמדות הארוכות עמדו על 9.6 מיליארד דולר ו -11.15 מיליארד דולר בהתאמה, על פי הניו יורק טיימס.
גם ההופעה לא הייתה על מה לכתוב הביתה. לחודש מאי 2006 החזיקה הקרן לציון הגבוה -3.6% ואילו קרן Enhanced Leverage חזרה -13.2%. מספרים אלה היו טובים יותר מאשר -5.08% ו- -18.9% בהתאמה שנרשמו באפריל.
בפני צווי פדיון בשווי 550 מיליון דולר, 187 דולר בקרן High Class ו- 363 $ בקרן Enhanced Leverage, Bear Stearns, השעה את הפדיונות משתי הקרנות ב- 7 ביוני 2006.
ב- 20 ביוני דיווחה רויטרס כי מריל לינץ 'תפס נכסים של הקרן בשווי 800 מיליון דולר כדי למכור אותם ולהחזיר את דמי הכנסת.
שישה ימים לאחר מכן, Bear Stearns התחייב למסגרת אשראי של 1.6 מיליארד דולר כדי לחסוך את הכספים אך הבין די מהר שנותר מעט להצלה.
"האומדנים המקדימים מראים כי למעשה לא נותר ערך למשקיעים בקרן המנוף Enhanced Leverage ונותר מעט מאוד ערך למשקיעים בקרן בדרגה הגבוהה החל מיום 30 ביוני 2007. לאור התשואות הללו, אנו מתכוונים לחפש נפילה מסודרת של הקרנות לאורך זמן, אמר יו"ר ומנכ"ל Bear Stearns, ג'יימס קיין, במכתב ללקוחות ב- 17 ביולי.
הסוף היה רחוק מלהיות מסודר, מכיוון שהתדיינויות רבות נבעו מהתמוטטות הכספים הללו החל מהסובבים את הגשת פשיטת הרגל שלהם, להאשמות אזרחיות ופליליות של SEC נגד מנהלי הקרנות. גם סיופי וגם טאנין זוכו בתיק הפלילי בזמן שהתביעה האזרחית הוסדרה. דובי סטירנס נתבע גם על ידי משקיעים רבים כמו גם המלווים שלה בגין ייצוג שגוי של ביצועי הקרנות.
המניה של חברת האם קיבלה גם להיט מכל החדשות השליליות שהגיעו מכישלון קרנות הגידור, אם כי זו לא הייתה הסיבה היחידה לכך שבנק ההשקעות שנסחר בקרוב ל -170 דולר למניה בתחילת 2007 היה בסופו של דבר נמכר במחיר של 2 דולר למניה ל- JP Morgan בשנת 2008.
