משקיעים המבקשים להעריך את שווי נאמנות ההשקעות בנדל"ן (REIT) ימצאו כי ערכים מסורתיים כמו רווח למניה (EPS) ומחיר לרווח (P / E) אינם חלים., נדון בשיטה אמינה יותר להערכת ערך REIT.
בחינת כספים מפעולות (FFO)
נתחיל בבחינת דוח רווח והפסד מ- XYZ Residential (XYZ), REIT מגורים בדיוני.
משנת 2017 עד 2018, הרווח הנקי של XYZ Residential, או "בשורה התחתונה", צמח בכמעט 30% (+222, 534 דולר ל -543, 847 דולר). עם זאת, מספרי הרווח הנקי הללו כוללים הוצאות פחת, שהן פריטי קו משמעותיים. עבור מרבית העסקים פחת הוא חיוב שאינו מזומן מקובל המקצה את עלות ההשקעה שנעשתה בתקופה קודמת. אבל הנדל"ן שונה מרוב ההשקעות במפעל קבוע או בציוד מכיוון שרכוש מאבד ערך לעתים רחוקות ולעיתים קרובות מעריך. הרווח הנקי, מדד המופחת לפיחות, הוא אפוא מדד ביצועים נחות. כתוצאה מכך, הגיוני לשפוט REIT על פי כספים מפעולות (FFO), שאינו כולל פחת. (לקריאת רקע בנושא השקעות ב- REIT ראו דרך REIT.)
חברות נדרשות לפשר בין FFO, המדווח בהערות שוליים, יחד עם הכנסה נטו. החישוב הכללי כולל הוספת פחת בחזרה לרווח הנקי וחיסור הרווחים ממכירת נכסים הניתנים לפדיון. אנו מפחיתים את הרווחים הללו, בהנחה שהם אינם חוזרים ולכן אינם תורמים ליכולת התשלום של דיבידנד בר-קיימא של REIT. פיוס הרווח הנקי ל- FFO (כאשר פריטים קלים הוסרו לשם הבהירות) בשנים 2017 ו- 2018 נקבע כך:
ברור כי לאחר הוספת הפחת והופחת רווחי הנכסים, הכספים מפעילות (FFO) שווים לכ 838, 390 דולר בשנת 2017 וכמעט 758, 000 דולר בשנת 2018.
יש לדווח על FFO אך יש בו חולשה: היא אינה מנכה עבור הוצאות הון הנדרשות לשמירה על תיק הנכסים הקיים. יש לשמור על אחזקות הנדל"ן של בעלי המניות, לצייר דירות למשל, כך ש- FFO הוא לא בדיוק תזרים המזומנים שנותר אחרי כל ההוצאות וההוצאות.
אנליסטים מקצועיים, אם כן, משתמשים במדד שנקרא "כספים מותאמים מפעילות" (AFFO) כדי להעריך את שווי הריט. למרות שמקובל להשתמש ב- FFO, אנשי מקצוע נוטים להתמקד ב- AFFO משתי סיבות. ראשית, זהו מדד מדויק יותר של תזרים המזומנים שנותר לרשות בעלי המניות ולכן "מספר בסיס" טוב יותר להערכת שווי. שנית, מדובר בתזרים מזומנים שיורי וחזוי טוב יותר ליכולת העתיד של REIT לשלם דיבידנדים.
ל- AFFO אין הגדרה אחידה אך מרבית החישובים מפחיתים את הוצאות ההון, כאמור לעיל. במקרה של XYZ Residential, כמעט 182, 000 $ מופקעים מ- FFO בכדי לקבל AFFO לשנת 2018. בדרך כלל ניתן למצוא מספר זה בתצהיר תזרים המזומנים של REIT. זה משמש כאומדן של המזומנים הנדרשים לשמירה על נכסים קיימים, אם כי מבט מקרוב על נכסים ספציפיים עשוי לייצר מידע מדויק יותר.
מדדים מסורתיים כמו EPS ורווח למניה ורווחיות אינם אמינים בהערכת הערך של REIT.
בחינת צמיחה ב- FFO ו / או AFFO
אנו יכולים להעריך את ערך ה- REIT ברמת דיוק גבוהה יותר כאשר יש לנו את ה- FFO וה- AFFO בידיים, ומחפשים צמיחה צפויה במדד אחד או בשניהם. זה דורש בחינה מדוקדקת של הסיכויים הבסיסיים של ה- REIT והמגזר שלו. הפרטים של הערכת סיכויי הצמיחה של REIT הם מעבר לתחום של מאמר זה, אך להלן מספר מקורות שיש לקחת בחשבון:
- סיכויי השכירות מגדילים את הסיכוי לשפר / לשמור על שיעורי התפוסה לשדרוג / יוקרתי של נכסים (טקטיקה פופולרית ומוצלחת היא לרכוש נכסים יוקרתיים ולשדרג אותם כדי למשוך דיירים באיכות גבוהה יותר; דיירים טובים יותר יובילו לשיעורי תפוסה גבוהים יותר (פחות פינוי מקומות) סיכויי צמיחה חיצוניים (REITs רבים מקדמים צמיחה של FFO באמצעות רכישה, אך קל יותר לומר מאשר לעשות משום ש- REIT חייבת לחלק את מרבית הרווחים שלה ובדרך כלל אינה מחזיקה אגף מזומנים גדול; עם זאת, הרבה REIT מגנימים בהצלחה את התיקים שלהם, מכירת נכסים חסרי ביצועים למימון רכישת נכסים לא מוערכים)
החלת מכפיל ל- FFO / AFFO
התשואה הכוללת של ה- REIT מגיעה משני מקורות: דיבידנדים ששולמו והערכת המחיר. ניתן לחלק את הערכת המחיר הצפויה לשני מרכיבים נוספים: צמיחה ב- FFO / AFFO והתרחבות במכפיל מחיר ל- FFO או מחיר ל- AFFO
בואו נסתכל על מכפילים עבור XYZ. שים לב שאנחנו מראים מחיר מחולק על ידי FFO, שבמציאות הוא שווי שוק מחולק על ידי FFO. שווי השוק של XYZ (מספר המניות כפול מחיר למניה) בדוגמה זו הוא בערך 8 מיליארד דולר.
כיצד אנו מפרשים את הכפולות הללו, מלבד השוואה ישירה לעמיתים בתעשייה? בדומה למכפילי P / E, פירוש מכפילי מחיר ל- FFO או מכפלי מחיר ל- AFFO אינו מדע מדויק והמכפילים ישתנו עם תנאי השוק ותת המגזרים הספציפיים של REIT). וכמו בסוגי קטגוריות אחרות, אנו רוצים להימנע מרכישה בכפולה גבוהה מדי.
מלבד דיבידנדים ששולמו, הערכת המחיר מתפרקת לשני מקורות: צמיחה ב- FFO / AFFO ו / או הרחבה במכפיל הערכת השווי (מחיר ל- FFO או יחס מחיר -ל AFFO). עלינו לקחת בחשבון את שני המקורות יחד כשמסתכלים על REIT עם סיכויי צמיחה חיוביים של FFO, לדוגמה, אם FFO יגדל ב -10% והמכפיל של 10.55x יישמר, המחיר יגדל ב -10%. עם זאת, אם המכפיל מתרחב כ -5% עד 11X, הערכת המחיר תהיה כ -15% (צמיחת FFO של 10% + הרחבה מרובה של 5%).
תרגיל שימושי לוקח את ההדדיות של מכפיל המחיר ל- AFFO, כלומר 1 ÷ = AFFO / מחיר . זה שווה לכ- 7.2% ( $ 575.7 ÷ 8, 000 ) עם XYZ Residential ונקרא "תשואת AFFO." כדי להעריך את מחיר הריט, נוכל להשוות בין תשואת AFFO ל:
1. שיעור היוון הולך ושוק של השוק, או "שיעור שווי".
2. האומדן שלנו לצמיחת ה- REIT ב- FFO / AFFO.
שער הכובע הוא מספר כללי המספר למשקיעים כמה השוק משלם כרגע עבור נדל"ן. לדוגמה, 8% מרמזים כי בדרך כלל המשקיעים משלמים פי 12.5 ( 1 - 8% ) את הרווח התפעולי הנקי (NOI) מכל נכס נדל"ן.
בואו נניח ששיעור שווי השוק הוא כ -7% וציפיית הצמיחה שלנו ל- FFO / AFFO של XYZ עומדת על 5%. בהתחשב בתשואת AFFO מחושבת של 7.2%, ככל הנראה אנו בוחנים השקעה טובה מכיוון שהמחיר שלנו הוא סביר בהשוואה לשיעור שווי השוק (הוא אפילו מעט גבוה יותר, וזה טוב יותר). בנוסף, הצמיחה שאנו צופים אמורה בסופו של דבר לתרגם גם דיבידנדים ומחירים גבוהים יותר. למעשה, אם כל שאר המשקיעים יסכימו עם הערכתנו, המחיר של XYZ יהיה גבוה בהרבה מכיוון שהוא יצטרך מכפיל גבוה יותר כדי לשלב את ציפיות הצמיחה הללו.
בשורה התחתונה
הערכת REIT מייצרת בהירות רבה יותר כשמסתכלים על כספים מפעילות (FFO) ולא על הכנסה נטו. על משקיעים פוטנציאליים לחשב גם כספים מותאמים מפעילות (AFFO), המנכות את ההוצאות הסבירות הנחוצות לשמירה על תיק הנדל"ן. AFFO מספקת כלי מצוין למדידת יכולת תשלום הדיבידנד של REIT וסיכויי הצמיחה שלו.
