האם קראת אי פעם ספר שנכתב על ידי סוחר לשעבר מוול סטריט? כמו למשל, סוחר שעבד בבנק השקעות בשלב כלשהו במהלך הקריירה שלו? המסר תמיד זהה. אם לבנקים בהשקעות לא היו לקוחות, הם לא היו קיימים. זה אולי נשמע הגיוני, אבל העניין הוא שבנקי ההשקעות אינם סומכים על השקעותיהם כדי לשמור על עסקיהם. הם סמכו על הכספים שלך שאתה סומך עליהם שישקיעו.
זה אומר שבנקים להשקעות הם במובנים רבים, מכירות ושיווק מכונות המוקדשים להפריד אותך מהכסף שלך עם המוצרים שלהם. והתופים השיווקיים מכים שעות נוספות בשעות המאוחרות עם מוצר אחד בפרט. זה השטר המובנה, והוא מפרסם את יכולתו להפיק תועלת מביצועים מצוינים בשוק המניות ובמקביל להגן על ביצועי השוק הגרועים.
למשקיע הרגיל, הערות מובנות הגיוניות לחלוטין. מי לא ירצה פוטנציאל הפוך עם הגנה על החיסרון? מה שלא נחשף הוא שעלות ההגנה עולה על התועלת בדרך כלל. אבל זה לא הסיכון היחיד שאתה לוקח עם פתק מובנה. בואו נסתכל מקרוב על היצורים האלה.
מהו פתק מובנה?
פתק מובנה הוא חובת חוב - בעיקרון IOU מבנק ההשקעות המנפיק - עם רכיב נגזר משובץ; במילים אחרות, היא משקיעה בנכסים באמצעות מכשירים נגזרים. אג"ח לחמש שנים עם חוזה אופציות, למשל. פתק מובנה יכול לעקוב אחר סל מניות, מניה בודדת, מדד מניות, סחורות, מטבעות, ריביות ועוד. לדוגמה, תוכל לקבל פתק מובנה המפיק את הביצועים שלו ממדד S&P 500, מדד ליבות השוק המתעוררות של S&P או משניהם. השילובים כמעט בלתי מוגבלים, כל עוד הם מתאימים לקונספט: ליהנות מהפוטנציאל ההפוך של הנכס תוך הגבלת החשיפה לחיסרון שלו. אם בנקי ההשקעות יוכלו למכור אותו, הם יכינו כמעט כל קוקטייל שתוכלו לחלום עליו.
מהם היתרונות של שטרות מובנים?
בנקי השקעות מפרסמים כי שטרות מובנים מאפשרים לך לגוון מוצרי השקעה וסוגי אבטחה ספציפיים בנוסף למתן גיוון כולל של הנכסים. אני מקווה שאף אחד לא מאמין שזה הגיוני כי זה לא. יש דבר כזה פיזור יתר ויש דבר כזה פיזור חסר טעם. פתקים מובנים הם האחרונים.
בנקים להשקעות מפרסמים לעיתים קרובות שטרות מובנים מאפשרים לך לגשת לשיעורי נכסים העומדים לרשות מוסדות בלבד או שקשה לממשקיע הממוצע לגשת אליהם. אך בסביבת ההשקעה של ימינו קל להשקיע כמעט בכל דבר באמצעות קרנות נאמנות, קרנות הנסחרות בבורסה (תעודות סל), שטרות הנסחרים בבורסה (ETN) ועוד. חוץ מזה, אתה חושב שהשקעה בחבילה נגזרת מורכבת (שטרות מובנים) נחשבת קלה לגישה?
היתרון היחיד הגיוני הוא שלשטרות מובנים יכולים להיות תשלומים וחשיפות בהתאמה אישית. הערות מסוימות מפרסמות תשואה להשקעה עם סיכון מועט או חסר כל. שטרות אחרים מציעים תשואה גבוהה בשווקים המחוברים לטווח עם או בלי הגנות עיקריות. עם זאת, הערות אחרות מציינות חלופות לייצור תשואות גבוהות יותר בסביבה בעלת תשואה נמוכה. לא משנה מה אתה אוהב, הנגזרים מאפשרים לשטרות מובנים להתיישר עם כל שוק או תחזית כלכלית מסוימת.
בנוסף, המינוף הגלום מאפשר להחזר הנגזר להיות גבוה או נמוך יותר מהנכס הבסיסי שלו. כמובן שחייבים להיות פיצויים, שכן הוספת הטבה מקום אחד חייבת להקטין את ההטבה במקום אחר. כפי שאתה ללא ספק יודע, אין דבר כזה ארוחת צהריים בחינם. ואם היה דבר כזה, בנקים ההשקעות בוודאי לא היו משתפים אותו איתך.
מהם החסרונות של שטרות מובנים?
- סיכון אשראי
אם אתה משקיע בשטר מובנה, יש לך כוונה להחזיק לפדיון. זה נשמע טוב בתיאוריה, אבל האם חקר את ערך האשראי של מנפיק השטר? כמו בכל חוב, הלוואה או סוג אחר של חובות, אתה נושא בסיכון שבנק ההשקעות המנפיק עלול להסתבך ולהפסיד על התחייבותו. אם זה יקרה, לנגזרות הבסיסיות יכולה להיות תשואה חיובית, והשטרות עדיין יכולים להיות חסרי ערך - וזה בדיוק מה שקרה למשקיעים בשטרות המובנים של להמן ברדרס (ראו: מקרה מחקר: התמוטטות להמן ברדרס .). הערה מובנית מוסיפה רובד של סיכון אשראי על גבי סיכון השוק. ואל תניח לעולם כי רק מכיוון שלבנק שם גדול, הסיכון אינו קיים. חוסר נזילות
לעתים רחוקות נסחרו שטרות מובנים בשוק המשני לאחר ההנפקה, מה שאומר שהם בענישה, בעייתיות בצורה קשה במיוחד. אם אתה צריך לצאת מכל סיבה אישית - או מכיוון שהשוק מתרסק - האפשרות היחידה שלך ליציאה מוקדמת היא למכור את המנפיק המקורי והמנפיק המקורי יידע שאתה בכריכה. לכן המנפיק המקורי לא ייתן לך מחיר טוב - בהנחה שהוא מוכן או מעוניין להציע הצעה בכלל. תמחור לא מדויק
מכיוון שטרות מובנים אינם נסחרים לאחר ההנפקה, הסיכויים לתמחור יומי מדויק הם נמוכים מאוד. המחירים מחושבים בדרך כלל על ידי מטריצה, שהיא שונה מאוד משווי הנכסים הנקי. תמחור מטריצות הוא למעשה גישה הניחוש הטוב ביותר. ומי אתה מניח שיעשה ניחוש? נכון - המנפיק המקורי.
סיכונים אחרים שאתה צריך לדעת
סיכון שיחה הוא גורם נוסף שמשקיעים רבים מתעלמים ממנו. עבור כמה שטרות מובנים, ייתכן שהמנפיק יממש את השטר לפני פירעון, ללא קשר למחיר. המשמעות היא שייתכן כי המשקיע ייאלץ לקבל מחיר שהוא נמוך מתחת לערך הנקוב.
הסיכונים לא נגמרים שם. עליכם לקחת בחשבון גם את גורם המס. מאחר ושטרות מובנים נחשבים כתשלום מכשירי חוב, המשקיעים יהיו אחראים לתשלום מיסים שנתיים עליהם, למרות שהשטר לא הגיע לפדיון והם אינם מקבלים מזומן. נוסף על כך, כאשר יימכרו, הם יתייחסו כהכנסה רגילה, ולא כאל רווח הון (או הפסד).
ככל שהמחיר יעבור, סביר להניח שתשלם יותר מדי עבור שטר מובנה, המתייחס לעלויות המנפיק למכירה, מבנה וגידור.
מושך בחזרה את הווילון
מה אם לא אכפת לך מסיכון אשראי, תמחור או נזילות? האם תווים מובנים הם עסקה טובה? בהתחשב במורכבות הקיצונית ובמגוון של הערות מובנות, אנו נגביל את המיקוד לסוג הנפוץ ביותר, השטר המשופר בתמורה (BREN). Buffered פירושו שהוא מציע הגנה על החיסרון מסוימת אך לא מלאה. משופר בתשואה פירושו שהוא ממנף את התשואות בשוק בגודל הפוך. ה- BREN מוצג כאידיאלי עבור משקיעים החזאים ביצועי שוק חיוביים חלשים אך מודאגים גם מהנפילה בשוק. זה נשמע כמעט טוב מכדי להיות אמיתי, וזה כמובן.
דוגמה טובה היא BREN המקושר למדד המחירים לשווקים מתעוררים של MSCI. האבטחה הספציפית הזו היא פתק בן 18 חודשים המציע מינוף של 200% על הפוך, מאגר של 10% בחיסרון ומכסים על הביצועים על 24%. לדוגמה, על הצד הפוך, אם מדד המחירים לאורך התקופה של 18 חודשים היה 10%, השטר יחזיר 20%. מכסת 24% פירושה שהמקסימום שאתה יכול להשיג בשטר הוא 24%, ללא קשר לגובה המדד. מבחינת החיסרון, אם מדד המחירים ירד -10%, השטר יהיה שטוח ויחזיר 100% מהקרן. אם מדד המחירים היה יורד ב -50%, השטר יורד ב -40%. אני מודה שזה נשמע טוב למדי - עד שתקבע כובע והוצאת דיבידנדים. הגרף הבא ממחיש כיצד ביצע אבטחה זו לעומת מדד המידה שלה מדצמבר 1988 עד 2009.
איור 1: מדד המחירים לשווקים מתעוררים של MSCI לעומת ביצועי BREN 1988-2009
ראשית, שימו לב לאזורים המסומנים "מכוסים!" בתרשים המראה כמה פעמים שווי 24% הגביל את ביצועי השטר לעומת הסמן הנכון. לדוגמה, התשואה של 18 החודשים האחרונים של המדד שהסתיימה בפברואר 2000 עמדה על 107.1% ואילו השטר הופסק על 24%. שנית, שימו לב לאזורים המסומנים "הגנה?". רואים כמה מעט הצליח המאגר להגן על החיסרון מפני אובדן? לדוגמא, התשואה של 18 החודשים האחרונים של המדד שהסתיים בספטמבר 2001 הייתה -49.7% לעומת השטר -39.7% בגלל המאגר של 10%. כן, הפתק הצליח יותר אבל ירידה של -39.7% בקושי נראית כמגן על החיסרון. וחשוב מכך, מה שמראה שתי התקופות הללו הוא שהשטר וויתר על 83.1% (107.1% - 24%) כדי לחסוך 10% בחיסרון, שנראה כמו סחר די גרוע.
זכור כי השטר מבוסס על מדד המחירים לשווקים מתעוררים של MSCI, שאינו כולל את הדיבידנדים. אם היית משקיע ישירות במדד השווקים המתחילים של MSCI דרך קרן נאמנות או תעודת סל, היית משקיע מחדש את הדיבידנדים האלה במהלך 18 החודשים. מדובר בעסקת ענק שרוב המשקיעים הקמעונאיים מתעלמים ממנה וממעטים להזכיר את בנקי ההשקעות. לדוגמא, התשואה הממוצעת של 18 חודשים במדד המחירים הצומחים בין 1988 לספטמבר 2009 היא 18%. התשואה הממוצעת של 18 חודשים עבור מדד התשואה המתהווה (מדד המחירים כולל דיבידנדים) היא 22.4%. אז ההשוואה הנכונה לביצוע של שטר מובנה אינה נגד מדד מחירים אלא לעומת מדד התשואה הכולל.
לבסוף, עלינו להבין כמה הגנת החיסרון סיפק החיץ של 10%, בהתחשב בכמה מהחלק הפנימי נכנע. במבט לאחור על התקופה שבין אוקטובר 1988 לספטמבר 2009, החוצץ היה חוסך לך רק 6.6% בממוצע ולא 10%. למה? הדיבידנדים מורידים את ערך המאגר. לדוגמא, לתקופה של 18 חודשים שהסתיימה ביולי 2001, מדד התשואה הצומחת הכוללת של MSCI היה -36.4%, מדד המחירים הצומח של MSCI עמד על -38.6%, ולכן השטר המובנה היה -28.6%. אז במשך 18 החודשים האלה, המאגר של 10% היה שווה רק 7.8% (36.4% - 28.6%), לעומת השקעה ישירה במדד.
בשורה התחתונה
שטרות מובנים מסובכים ולא תמיד נועדו להיות לטובת המשקיע הבודד הממוצע. יחס הסיכון / תגמול הוא פשוט גרוע. האיורים והדוגמאות שמספקים בנקי השקעות מדגישים ומגזימים תמיד את התכונות הטובות ביותר, תוך צמצום המגבלות והחסרונות. האמת היא שבבסיס היסטורי, ההגנה על החיסרון של התווים הללו מוגבלת, ובמקביל, פוטנציאל ההפוך מוגדר. כעת הוסיפו את העובדה שאין דיבידנדים שיעזרו להקל על כאב הירידה.
אם בכל זאת בחרת בשטרות מובנים, הקפד לבדוק עמלות ועלויות, ערך משוער, פירעון, בין אם קיימת תכונת שיחה או לא, את מבנה התשלום, השלכות המס וכדאי האשראי של המנפיק.
