מיהו בנג'מין גרהאם
בנימין גרהאם היה משקיע משפיע שמחקריו בניירות ערך הניחו את הקרקע להערכת שווי יסודית מעמיקה המשמשת בניתוח המניות כיום על ידי כל משתתפי השוק. ספרו המפורסם, המשקיע האינטליגנטי , זכה להכרה כעבודה היסודית בהשקעה ערכית.
פירוק בנימין גרהאם
בנימין גרהאם נולד בשנת 1894 בלונדון, בריטניה. כשהיה עדיין קטן, משפחתו עברה לאמריקה, שם הפסידו את חסכונותיהם במהלך פאניקת הבנקים בשנת 1907. גרהם למד באוניברסיטת קולומביה במלגה וקיבל הצעת עבודה לאחר סיום לימודיהם בוול סטריט אצל ניובורגר, הנדרסון ולוב. בגיל 25 הוא כבר הרוויח מדי שנה כ 500, 000 $. התרסקות שוק המניות ב -1929 איבדה את גרהם כמעט את כל השקעותיו ולימדה אותו שיעורים יקרי ערך על עולם ההשקעות. תצפיותיו לאחר ההתרסקות נתנו לו השראה לכתוב ספר מחקר עם דיוויד דוד, שנקרא ניתוח אבטחה . אירווינג קאהן, מגדולי המשקיעים האמריקאים, תרם גם לתוכן המחקר של הספר.
ניתוח אבטחה פורסם לראשונה בשנת 1934 עם תחילת השפל הגדול, ואילו גרהם היה מרצה בבית הספר לעסקים בקולומביה. הספר הציב את היסודות הבסיסיים של השקעות ערך, הכרוך ברכישת מניות לא מוערכות עם פוטנציאל לצמוח עם הזמן. בתקופה בה היה ידוע כי שוק המניות היה כלי ספקולטיבי, הרעיון של ערך מהותי ושולי בטיחות, שהוצגו לראשונה בניתוח האבטחה , סלל את הדרך לניתוח מהותי של מניות נטולות ספקולציות.
בנג'מין גרהאם ו- Value Investing
לטענת גרהאם ודוד, השקעת הערך נגזרת מהערך המהותי של מניה משותפת ללא תלות במחיר השוק שלה. על ידי שימוש בגורמים של חברה כמו נכסים, רווחים ותשלומי דיבידנד ניתן למצוא את הערך המהותי של מניה ולהשוות אותה לשווי השוק שלה. אם הערך המהותי יותר מהמחיר הנוכחי, על המשקיע לקנות ולהחזיק עד להתרחשות היפוך ממוצע. היפוך ממוצע הוא התיאוריה שלפיה עם הזמן מחיר השוק והמחיר המהותיים יתכנסו זה לזה עד שמחיר המניה ישקף את ערכו האמיתי. על ידי רכישת מניה לא מוערכת, המשקיע למעשה משלם פחות עבורו וצריך למכור כשהמחיר נסחר בערכו המהותי. השפעה זו של התכנסות מחירים צפויה רק להתרחש בשוק יעיל.
גרהם היה תומך חזק בשווקים יעילים. אם השווקים לא היו יעילים, נקודת השקעת הערך תהיה חסרת טעם שכן העיקרון הבסיסי של השקעות ערך טמון ביכולתם של השווקים בסופו של דבר לתקן לערכים המהותיים שלהם. מניות נפוצות לא עומדות להישאר מנופחות או מושפלות לנצח למרות חוסר ההיגיון של המשקיעים בשוק.
בנג'מין גרהאם ציין כי בשל חוסר הרציונליות של המשקיעים, כולל גורמים אחרים כמו חוסר היכולת לחזות את העתיד ואת תנודות שוק המניות, קניית מניות לא מוערכות או חסרות תועלת היא בטח לספק מרווח של ביטחון, כלומר מקום לטעות אנוש, למשקיע. כמו כן, המשקיעים יכולים להשיג מרווח ביטחון על ידי רכישת מניות בחברות עם תשואות דיבידנד גבוהות ויחסי חוב להון נמוך, וגיוון התיקים שלהם. במקרה שחברה תפשט את הרגל, מרווח הבטיחות ימתן את ההפסדים שהיו למשקיע. גרהם קנה בדרך כלל מניות הנסחרות בשני שלישים מערכן הנקי נטו כמרווח כרית הבטיחות שלו.
הנוסחה המקורית של בנג'מין גרהאם לאיתור הערך המהותי של המניה הייתה:
Deen V = EPS × (8.5 + 2 גרם) איפה: V = ערך מהותי EPS = נגרר ל- 12 מ"ט של החברה 8.5 = יחס רווח / יחסי של מלאי צמיחה אפס
בשנת 1974 תוקן הנוסחה כך שתכלול גם שיעור ללא סיכון של 4.4% שהיה התשואה הממוצעת של אגרות חוב תאגידיות גבוהות בשנת 1962 וגם התשואה הנוכחית על אגרות חוב ארגוניות AAA המיוצגות על ידי האות Y:
Deen V = YEPS × (8.5 + 2 גרם) × 4.4
המשקיע האינטליגנטי של בנג'מין גרהאם
בשנת 1949 כתב גרהם את הספר המהולל "המשקיע האינטליגנטי: הספר הסופי על השקעות ערך" . המשקיע האינטליגנטי נחשב לרבים מהתנ"ך של השקעת ערך וכולל דמות המכונה מר מרקט, המטאפורה של גרהם למכניקת מחירי השוק. מר מרקט הוא שותף עסקי דמיוני של משקיע שמנסה מדי יום למכור את מניותיו למשקיע או לקנות את המניות מהמשקיע. מר מרקט הוא לרוב לא הגיוני ומופיע ליד דלת המשקיע עם מחירים שונים בימים שונים, תלוי עד כמה מצב רוחו אופטימי או פסימי. כמובן שהמשקיע אינו מחויב לקבל הצעות קנייה או מכירה. גרהם מציין שבמקום להסתמך על רגשות שוק יומיים המנוהלים על ידי רגשות של תאוות בצע ופחד, על המשקיע לבצע ניתוח משלו לגבי שווי המניה על סמך דיווחי החברה על פעילותה ומצבה הכספי. ניתוח זה אמור לחזק את שיקול דעתו של המשקיע כאשר הציע מר מרקט. לדברי גרהאם, המשקיע האינטליגנטי הוא כזה שמוכר לאופטימיים וקונה מפסימיסטים. על המשקיע להשגיח על הזדמנויות לרכוש נמוך ולמכור גבוה עקב אי-התאמות בערך המחיר הנובעות מדיכאונות כלכליים, התרסקויות בשוק, אירועים חד-פעמיים, פרסום שלילי זמני ושגיאות אנושיות. אם לא קיימת הזדמנות כזו, על המשקיע להתעלם מרעש השוק.
בעודו מהדהד את היסודות שהוצגו בניתוח אבטחה , המשקיע האינטליגנטי מספק גם שיעורי מפתח לקוראים ומשקיעים בכך שהוא מייעץ למשקיעים שלא לעקוב אחר העדר או הקהל, להחזיק תיק של 50% מניות ו 50% אגרות חוב או מזומנים, להיזהר מפני סחר יומי, כדי לנצל את תנודות השוק, לא לקנות מניות רק בגלל שהיא אוהבת, להבין שהתנודתיות בשוק היא נתונה וניתן להשתמש בה לטובת המשקיע, ולחפש טכניקות חשבונאיות יצירתיות בהן חברות משתמשות כדי לבצע. ערך ה- EPS שלהם אטרקטיבי יותר.
תלמיד אחד בולט של בנימין גרהאם הוא וורן באפט, שהיה אחד מתלמידיו באוניברסיטת קולומביה. לאחר סיום הלימודים עבד באפט בחברה של גראהם, תאגיד גרהאם-ניומן, עד שגרהאם פרש. באפט, תחת חונכותם של גרהאם ועקרונות השקעת ערך, המשיך להיות אחד המשקיעים המצליחים בכל הזמנים ונכון לשנת 2017, האיש השני העשיר בעולם בשווי של כמעט 74 מיליארד דולר. משקיעים בולטים אחרים שלמדו ועבדו תחת הדרכתם של גרהם כוללים את אירווינג קאהן, כריסטופר בראון וולטר שלוס.
בנוסף להוראה בבית הספר לעסקים בקולומביה, גרהם לימד גם בבית הספר למנהל עסקים UCLA ובמכון האוצר של ניו יורק.
למרות שבנג'מין גרהאם נפטר בשנת 1976, עבודתו ממשיכה להתקיים ונמצאת בשימוש נרחב במאה העשרים ואחת על ידי משקיעים ערך ואנליסטים פיננסיים המנהלים עקרונות בסיסיים על פוטנציאל שווי החברה וצמיחה.
